Théorie financière
Dans des termes accessibles, qu'est-ce que l'hypothèse de l'efficience du marché des capitaux?
L'hypothèse de l'efficience du marché des capitaux affirme que les prix du marché sont équitables, soit qu'ils reflètent entièrement tous les renseignements disponibles. Cela ne signifie pas que les prix sont parfaits; certains prix peuvent être trop élevés, d'autres trop bas, mais il est impossible de les identifier. Dans un marché efficient, les investisseurs ne peuvent s'attendre à des rendements supérieurs à la moyenne sans prendre des risques supérieurs à la moyenne. L'efficience du marché ne signifie pas que l'investisseur ne peut «vaincre». Sur une certaine période, quelques investisseurs obtiennent des rendements supérieurs à ceux du marché, mais il s'agit d'une petite minorité.
Si tout le monde suivait une stratégie de gestion indiciaire, les marchés seraient-ils encore efficients?
Cette question a été posée à plusieurs reprises depuis le lancement des stratégies de gestion indiciaire au cours des années 70. Les critiques de la gestion indiciaire affirment que les marchés seraient moins efficients si tous les investisseurs adoptaient une approche aux investissements fondée sur les fonds fournis aux conditions du marché. On peut accepter ce point de vue théorique et en même temps embrasser la gestion indiciaire avec enthousiasme.
Selon Dimensional, si un grand nombre d'investisseurs adoptaient les stratégies de gestion indiciaire au point de compromettre l'efficience du marché, on assisterait à un processus d'autocorrection. Les titres présentant un écart entre le prix théorique et le prix de marché offriraient aux investisseurs des occasions d'obtenir des rendements supérieurs à leurs coûts de recherche et leur activité ramènerait les prix au niveau d'équilibre. Nous ne saurons jamais combien de renseignements et de liquidité sont nécessaires pour un marché efficient. Les marchés des biens durables tels que les maisons ou les voitures semblent suffisamment efficients, malgré la faible liquidité, les coûts de recherche élevés et l'absence de biens parfaitement fongibles. Ce comportement donne à penser que seulement un glissement important vers la gestion passive pourrait avoir des conséquences sur l'efficience du marché.
Même si tous les gestionnaires de portefeuille décidaient d'adopter une approche passive, les autres participants du marché continueraient à fournir des renseignements qui influenceraient les prix. Les sources de ces renseignements comprennent les rachats d'actions des sociétés, les acquisitions et les opérations d'investissement des membres de la direction, des employés, des concurrents et des fournisseurs.
Le succès de la gestion indiciaire au cours des dernières années ne découle-t-il pas d'une «prévision d'autosatisfaction»? Les fonds indiciels semblent pousser à la hausse les titres de quelques grandes entreprises pour la simple raison qu'ils sont inclus dans l'indice.
Certains critiques de la gestion indiciaire affirment que les achats mécaniques des fonds indiciels créent «une tendance de renforcement spontané» pour les titres de quelques grandes sociétés et que le comportement de leurs prix est influencé par les rentrées de fonds des gestionnaires indiciels, plutôt que par la situation des entreprises sous-jacentes.
Il est difficile de prouver cette affirmation. Selon Dimensional, il est plus logique de penser le contraire, soit que les gestionnaires actifs imposent les prix aux gestionnaires indiciels. Pour faire un exemple, une analyse des activités boursières de General Electric Corp. (l'entreprise la plus importante de l'indice S&P 500 aux États-Unis) a mis en évidence que les achats programmés des fonds indiciels en janvier 1997 représentaient approximativement 1,3% du volume mensuel de négociation des titres de GE (Strategic Insight Mutual Fund Overview, février 1997). L'idée que 1,3% des opérations boursières attribuables aux investisseurs passifs, qui n'ont pas des renseignements utiles, puisse permettre au 98,7% des participants du marché de connaître les prix est peu convaincante.
Les porte-parole du point de vue de «l'autosatisfaction» doivent aussi faire face à des écarts de rendements des émissions individuelles. Si le comportement des actions de grandes sociétés est surtout attribuable aux investisseurs passifs qui achètent sans se soucier des développements fondamentaux, il devient très difficile d'expliquer les écarts de rendement des sociétés incluses dans l'indice.
Dimensional ne «sélectionne» pas les actions, comment choisit-elle les titres à acheter?
L'achat de titres pour le fonds est un processus complexe, mais on peut le décrire de façon générale. Nous identifions les titres admissibles parmi toutes les actions négociées des sociétés en exploitation. Ensuite nous utilisons des filtres pour exclure les titres qui ne rentrent pas dans la catégorie d'actif du fonds ou qui ont des prix déterminés ou qui causent des préoccupations. Les titres restants sont considérés comme admissibles et peuvent être pondérés en fonction de la capitalisation boursière. Nous vérifions régulièrement et en temps réel les opérations boursières afin d'apprendre tout ce qui peut influencer les prix tel qu'une prise de contrôle imminente. À l'exception de ce qui a été mentionné, nous ne faisons pas de sélection des actions. Cela nous permet d'utiliser des stratégies opportunistes et de tirer profit des primes de liquidité qui augmentent les rendements des clients. Pour plus de renseignements sur les stratégies de chaque fonds, veuillez lire le prospectus des fonds Dimensional.
Un seul secteur d'activité (par exemple la haute technologie) peut-il garantir aux investisseurs des rendements supérieurs à la moyenne?
Des recherches détaillées sur les sources de rendement des investissements (Eugene F. Fama et Kenneth R. French «Industry Costs of Equity», Journal of Financial Economics 43 (1997), 153-93) sont arrivées à la conclusion que les secteurs d'activité, ou les produits des entreprises, ne constituent pas un facteur qui peut influer sur les rendements attendus. Les opérations commerciales d'une entreprise peuvent influencer les prix à court terme, bien que de façon aléatoire, toutefois, une stratégie diversifiée peut en atténuer les conséquences. Par conséquent, bien que les opérations commerciales d'une entreprise puissent présenter des risques qui doivent être pris en considération, elles ne constituent pas une variable primaire sur laquelle se baser pour investir.
Les entreprises qui développent de nouvelles technologies ne peuvent être sûres d'avoir des bénéfices à long terme supérieurs à ceux des autres entreprises. Les forces de la concurrence du libre marché travaillent continuellement pour disperser dans l'économie les avantages des innovations. Par exemple, le détaillant qui utilise de nouveaux réseaux informatiques à haute vitesse pour réduire les coûts des stocks peut en tirer plus d'avantages que la société qui les a développés. Si la concurrence exerce des pressions sur le détaillant pour qu'il réduise les prix, le consommateur devient le bénéficiaire final. Même s'il était possible de prévoir correctement les tendances technologiques, il est presque impossible d'identifier les vainqueurs d'un point de vue des investissements.
Veuillez prendre en considération la naissance du secteur des ordinateurs personnels au début des années 80 et l'explosion subséquente de croissance. Les pionniers de l'industrie, IBM et Apple Computer, ont développé de nouveaux produits, toutefois les actions des deux entreprises ont obtenu des rendements inférieurs au marché: le rendement global pour la période de 20 ans se terminant en décembre 2001 était de 333% pour Apple Computer, de 1360% pour IBM et de 1606% pour l'indice américain S&P 500 (Center for Research in Security Prices, University of Chicago, Ibbotson Associates).
Revenu fixe
Pourquoi le roulement du portefeuille de titres à revenu fixe de Dimensional est-il élevé dans certaines années? Cela semble être incompatible avec les méthodes de la stratégie passive.
L'approche de Dimensional au revenu fixe est «passive» dans un sens (pas de taux d'intérêt, pas de prévisions économiques), mais elle est «active» relativement à la mise en application. Les recherches effectuées par Eugene Fama à l'University of Chicago donnent à penser qu'une stratégie qui permet de déplacer les échéances et qui cible les segments de la courbe de rendement ayant les rendements attendus les plus élevés peut ajouter de la valeur par rapport à une approche indicielle conventionnelle. Les échéances optimales ciblées sont continuellement vérifiées en utilisant des renseignements fournis par la courbe de rendement et nous effectuons des transactions lorsque l'augmentation du rendement attendu est supérieure au coût de transaction. Cette stratégie se concentre particulièrement sur les instruments à court terme avec une qualité du crédit élevée. Ces émissions sont très liquides et peuvent être négociées à bas coût.
Pourquoi Dimensional offre-t-elle une stratégie en matière de revenu fixe mondial, mais non une stratégie en matière de revenu fixe international exclusivement ? Le conseiller ne devrait-il pas prendre les décisions sur les allocations entre les titres à revenu fixe nationaux et internationaux?
La stratégie en matière de revenu fixe mondial de DFA Canada reflète nos points de vue, soit que l'objectif d'avoir de titres à revenu fixe dans un portefeuille équilibré est de réduire la volatilité des actions. Les rendements d'un investisseur canadien en titres libellés en devise non canadienne sont déterminés par une combinaison des fluctuations des taux de change des devises étrangères et du rendement des titres à revenu fixe sous-jacents. La composante du rendement attribuable aux fluctuations du taux de change est souvent supérieure à celle des titres à revenu fixe. La volatilité supplémentaire attribuable aux fluctuations des devises annule l'effet de détenir des titres à revenu fixe.
Si on pouvait prévoir les changements futurs des taux de change, on pourrait faire des opérations sélectionnées de couverture pour essayer d'améliorer les caractéristiques prime-volatilité. Toutefois, il n'y a pas de preuve que la gestion active soit capable d'obtenir les rendements excédentaires des taux de change en négociant de façon cohérente.
Par conséquent, Dimensional utilise les contrats de change à terme pour couvrir les risques liés au taux de change. Les titres de première classe provenant de huit marchés obligataires importants (Australie, Canada, Danemark, pays de la zone Euro, Japon, Suède, Royaume-Uni et États-Unis) sont mis en concurrence. Les actifs libellés en devises autre que le dollar sont achetés seulement lorsque leurs rendements attendus (au net de tous les coûts de couverture) sont supérieurs à ceux des instruments canadiens comparables.
En éliminant les bénéfices et les pertes potentiels des fluctuations des devises, la stratégie élimine la source principale de risque dans un portefeuille mondial d'obligations. Lorsqu'on détient des titres de différents marchés obligataires, on augmente la diversification et, par conséquent, les stratégies mondiales de DFA Canada peuvent être considérées comme un produit de remplacement, plutôt qu'un compagnon, d'une approche exclusivement canadienne.
Pourquoi Dimensional n'offre-t-elle pas des portefeuilles de titres hypothécaires, d'obligations convertibles ou de titres de créance à rendement élevé?
Dimensional pense que cinq facteurs expliquent la grande majorité des rendements des portefeuilles diversifiés (le marché, la taille et la valeur pour les actions, le risque d'échéance et le risque de non-paiement pour le revenu fixe). Ces facteurs semblent aussi expliquer le comportement des catégories d'actif hybrides telles que les obligations à rendement élevé ou les titres convertibles. En général, Dimensional pense qu'il est possible de saisir le comportement de ces catégories d'actif de façon plus sûre et à un coût inférieur en utilisant une combinaison de stratégies structurées pour les actions et de titres à revenu fixe de haute qualité à court terme.
Stratégies équilibrées
Si les recherches universitaires démontrent que les titres de valeur ont des rendements supérieurs à ceux de titres de croissance ou des portefeuilles de marché à long terme, pourquoi n'investissez-vous pas la totalité de l'allocation réservée aux actions dans des actions de valeur?
Une telle stratégie peut être appropriée pour les investisseurs qui définissent le risque exclusivement comme la variabilité des rendements. On peut se demander si de tels investisseurs existent. La plupart des investisseurs sont probablement sensibles au risque d'être différents du marché, même si la variabilité totale n'est pas plus élevée. Les actions de valeur n'obtiennent pas des rendements supérieurs aux portefeuilles de marché de façon régulière ou prévisible (si tel était le cas, elles ne seraient pas considérées comme plus risquées). Dans la mesure où un investisseur ne veut pas avoir des rendements différents du marché, il doit investir dans des portefeuilles de titres de valeur avec prudence!
Général
Quelles sont les dates importantes d'une distribution?
Pour avoir droit à des distributions, un détenteur d'unités doit être le propriétaire des unités à la date de clôture des registres. Le jour ouvrable suivant est la date ex-dividende, lorsque les distributions ou les gains en capital sont déduits des actifs du fonds ou mis de côté pour être versés au détenteur d'unité. En cette journée la valeur liquidative du fonds est réduite du montant des distributions à verser, plus ou moins toute activité de marché.